مرکز دانلود خلاصه کتاب و جزوات دانشگاهی

فصل اول :

 

کليات تحقيق

 

مقدمه :

محيطي که شرکت ها اکنون درآن فعاليت مي کنند محيطي است در حال رشد و بسيار رقابتي ؛ و شرکت ها براي ادامه حيات مجبور به رقابت با عوامل متعددي در سطح ملي و بين اللملي و بسط فعاليت هاي خود ازطريق سرمايه گذاريهاي جديد مي باشند ؛ شرکتها براي سرمايه گذاري احتياج به منابع مالي دارند . اما منابع سرمايه و استفاده از آنها بايد به خوبي تعيين شود تاشرکت بتواند سود آور باشد و اين وظيفه يک مدير مالي است که منابع تأمين مالي و نحوه استفاده از آنها را تعيين کند .

در نظريات نوين مالي وظايف يک مدير مالي در يک واحد بازرگاني تصميمات مربوط به سرمايه گذاري ، تصميمات تامين مالي و تصميمات تقسيم سود مي باشد . هدف مديرت مالي از اتخاذ چنين تصميماتي حداکثر کردن ارزش شرکت مي باشد . بنابراين يک شرکت در راستاي به حداکثر رساندن ارزش شرکت بايد تعيين کند که در کجاها بايد سرمايه گذاري انجام دهد ؟ يعني دارايي موجود در قسمت راست ترازنامه با چه ترکيبي آورده شود و اين دارايي ها از چه منابع تأمين مالي شود ؟

آيا از طريق استفاده بدهي و ايجاد اهرم ، شرکت تأمين مالي کند يا از آورده سهامداران تأمين مالي کند ؟ يک مدير مالي بايد هميشه مواظب باشد ، که روش هاي تأمين مالي با نوع سرمايه گذاري شرکت سازگار باشد ، همچنين از اهرم درحد معقول آن استفاده کند، تا به صورتي باشد که هم ارزش شرکت حداکثر گردد و هم اينکه هزينه هاي ورشکستگي زيادي براي شرکت تحميل نشود . يعني شرکت يک ريسک مالي معقولي را به واسطه استفاده از بدهي تحمل نمايد .

عوامل مؤثر بر ساختار مالي شرکت ها به دو دسته کلي عوامل دروني و بيروني تقسيم مي شود. عوامل دروني فاکتور هايي هستند که از عمليات شرکت و از درون شرکت ناشي مي شوند و در واقع ناشي از فعاليت و ويژگي هاي عملياتي است که از درون خود شرکت نشأت مي گيرد . برخي از اين عوامل را مي توان به شرح زير نام برد :

نوع صنعت، اندازه شرکت ، ريسک تجاري ، اهرم عملياتي ، فرصت هاي رشد ، ساختار دارايي ها، سود آوري ، معافيت هاي مالياتي غير بدهي و...

عوامل بيروني عواملي هستند که از بيرون موسسه يا شرکت پديد مي آيند و در واقع برخاسته از ماهيت و ويژگي هاي محيط شرکت يا موسسه است برخي از اين عوامل را مي توان به شرح زير نام برد:

ماليات ، نرخ بهره ، سطح عمومي فعاليت هاي تجاري ، قابليت دسترسي به وجوه در بازار ، رفتارقرض دهندگان ، الگوهاي رايج و....

بنابراين اين تحقيق به دنبال يافتن اثرسود آوري شرکت ، اندازه شرکت ، نرخ رشد و نسبت دارايي هاي ثابت مشهود بر ساختار مالي شرکت هاي پذيرفته شده در بورس اوراق بهادارايران مي باشد تا مديران مالي و سرمايه گذاران و وام دهندگان بتوانند از اين نتايج استفاده کنند . زيرا براي افراد وموسسات ذينفع ، قابل توجه و مهم است که شرکت مورد نظر براي تأمين مالي دارايي هاي خود از چه حجمي بدهي و از چه حجمي سهام (حقوق صاحبان سهام ) استفاده نموده است .زيرا اين امر بر تصميمات آنها در ارتباط با آن شرکت تأثير خواهد گذاشت . بانک ها در هنگام اعطاي وام به شرکت ها و افراد سرمايه گذار در هنگام خريد سهام شرکت ها به اين مسأله توجه دارند که شرکت ها از چه بافت مالي بر خوردار هستند .

از افراد و موسسات تأمين مالي که بگذريم ، براي شرکت ها نيز داشتن ساختار مالي بهينه مهم است که از آن طريق بتوانند در صورت لزوم افراد به گرفتن وام يا انتشار سهام جديد نياز به داشتند بافت و ساختار مالي مناسب است تااينکه هم بانک ها مايل به اعطاي وام باشند و هم سرمايه گذاران از افزايش سرمايه (انتشار سهام جديد) استقبال نمايند

 

 

 

 

 

 

 

 

تعريف موضوع و بيان مسأله

تصميم هاي تأمين مالي و سرمايه گذاري در شرکت ها ، تصميم هايي هستند که هر دو با آينده نگري اتخاذ مي شوند . در تصميم هاي تأمين مالي ، شرکت وجوه مورد نظر خود را در حال حاضر به کار مي گيرد تا در آينده بتواند به تعهدات خود در قبال تأمين کنندگان منابع مالي عمل کند ، و آنچه که در تصميم هاي سرمايه گذاري نقش کليدي را بازي مي کند هزينه سرمايه[1] شرکت است ؛ زيرا هزينه سرمايه به عنوان نرخ تنزيل [2]جريان هاي نقدي حاصل ازپروژه هاي سرمايه گذاري استفاده مي شود . بنابراين ،رد يا قبول پروژه هاي سرمايه گذاري پيشنهادي در گرو انتخاب مناسب ترين نرخ تنزيل يا همان هزينه سرمايه است اين در حالي است که هزينه سرمايه شرکت ،تابعي از ساختار سرمايه[3] آن است . بنابراين انتظار مي رود تغيير در ترکيب منابع تأمين مالي (ساختار سرمايه ) بر هزينه سرمايه و متعاقباً ارزش شرکت تأثير گذارد .

منابع تأمين مالي شركت ها بر اساس سياست تأمين مالي آنها ، به دو بخش" منابع مالي دروني " و " منابع مالي بيروني" شرکت تقسيم مي شود . در منابع مالي دروني ، شرکت از محل سود کسب شده اقدام به تأمين مالي مي کند ، يعني به جاي تقسيم سود بين سهامداران ، سود را در فعاليت هاي عمدتاً عملياتي شرکت براي کسب بازده بيشتر به کارمي گيرد و در منابع مالي بيروني از محل بدهي هاو سهام ، اقدام به تامين مالي مي کند.[4]

لذا سئوالاتي که در اين ارتباط مطرح مي باشد عبارتند از :

آيا ساختار مطلوبي وجود دارد که به واسطه آن هزنيه سرمايه شرکت حداقل و ارزش شرکت حداکثر گردد؟ و اگر چنين ساختاري وجود دارد ، چه عواملي درتعيين آن نقش دارند ؟دراين تحقيق درصد يافتن اثر 4 متغير سود آوري، نرخ رشد، نسبت دارايي هاي ثابت و اندازه شرکت از بين عوامل دورني بر ساختار مالي شرکت هاي پذيرفته شده در بورس اوراق بهادار ايران شديم

اهميت موضوع تحقيق

يکي از موضوعات مهمي که تمام صاحبنظران مالي و مديران مالي برآن توافق دارند ، مسئله ساختار مالي (اهرم مالي ) است . شرکتي که هيچ گونه بدهي نداشته باشد ، يک شرکت با ساختار کاملاً سرمايه اي است ، اما در عالم واقعيت چنين شرکتي سراغ نداريم و تمام شرکت ها به نسبت هاي مختلفي از اهرم استفاده مي کنند .

لذا براي افراد و موسسات ذينفع ، قابل توجه مهم است که شرکت مورد نظر براي تأمين منابع مالي دارايي هاي خود از چه حجمي بدهي و از چه حجمي سهام (حقوق صاحبان سهام ) استفاده نموده است . زيرا اين امر بر تصميمات آنها در ارتباط با آن شرکت تاخير خواهد داشت . بانک ها در هنگام اعطاي وام به شرکت ها و افراد سرمايه گذاردر هنگام خريد سهام شرکت ها نيز داشتن ساختار مالي بهينه مهم است که از آن طريق بتوانند در صورت لزوم اقدام به گرفتن وام يا انتشار سهام جديد نمايند . هم گرفتن وام و هم انتشار سهام جديد نياز به داشتن بافت و ساختار مالي مناسب است تا اينکه هم بانک ها مايل به اعطاي وام باشند و هم سرمايه گذاران از افزايش سرمايه (انتشار سهام جديد ) استقبال نمايند .

با توجه به مراتب فوق به جهت اهميت ساختار مالي در زمينه هاي مختلف ، لذا شناخت عوامل عمده اي که بر آن تأثير دارند قابل توجه و مهم است . تا از اين طريق هر شرکت به تواند با در نظر گرفتن آن عوامل تعيين کننده و مؤثر ، و ميزان تأثير هر کدام در ارتباط با ساختار مالي خود برنامه ريزي و تصميم گيري نمايد. [5]

 

 

 

 

 

 

 

اهداف تحقيق

امروزه شرکت ها ي موفق ، شرکت هايي هستند که با شناسايي عوامل موثر بر ساختار مالي مطلوب و بهينه ، وجوه مالي مورد نياز خود رااز منابع صحيح تامين مالي نموده ، به طوري که هزينه سرمايه شرکت به حداقل و ثروت سهامداران به حداکثر برسد .

هدف اصلي اين تحقيق عبارت است از :

بررسي تبيين عوامل موثر برساختار مالي شرکت هاي پذيرفته شده در بورس اوراق بهادارايران

و اهداف فرعي اين تحقيق عبارتند از :

1) بررسي تأثير سودآوري بر ساختار مالي شرکت هاي پذيرفته شده در بورس اوراق بهادار ايران

2) بررسي تأثيرنرخ رشد بر ساختار مالي شرکت هاي پذيرفته شده در بورس اوراق بهادار ايران

3) بررسي تأثير دارايي ثابت مشهود بر ساختار مالي شرکت هاي پذيرفته شده در بورس اوراق بهادار ايران

4) بررسي تأثيراندازه شرکت بر ساختار مالي شرکت هاي پذيرفته شده در بورس اوراق بهادار ايران

چارچوب نظري تحقيق

اصولاً در چارچوب نظري تحقيق بايد متغير هاي موجود به درستي شناسايي و معرفي گرديده و سپس با توجه به تحقيقات و يا تئوري هاي موجود در ارتباط با موضوع تحقيق روابط موجود بين اين متغير ها که هدف اين تحقيق مي باشد را در قالب فرضيه هايي بيان کرده و بررسي نمود .

موديلياني و ميلر براي اولين بار در سال 1958 بحث ساختار سرمايه را مورد بررسي قرار دادند ، موضوع مورد بحث آنها اين بوده است که آيا استفاده از بدهي ها در ساختار سرمايه شرکت ها بر ارزش شرکت و هزينه سرمايه تأثير مي گذارد ؟ آنان به اين نتيجه رسيدند که استفاده از بدهي ها بر ارزش شرکت تأثير مثبت و بر ميانگين موزون هزينه سرمايه نير تا حد محدودي تأثير خواهد گذاشت [6] .

جامع ترين و برجسته ترين تحقيق مربوط به ساختار سرمايه متعلق به راجان و زنگالس (1995) مي باشد که تحت عنوان (( درباره ساختار سرمايه چه مي دانيم ؟ شواهد بين المللي)) به بررسي عوامل تعيين کننده ساختار سرمايه شرکت ها از منظر بين المللي پرداخته است . راجان و زنگالس در تحقيق مشترک خود از ترازنامه هاي نمونه وسيعي از شرکت هاي سهامي عام در هفت کشور بزرگ صنعتي دنيا ( آمريکا ، انگليس، کانادا ، فرانسه ، آلمان ، ايتاليا ، ژاپن )را مورد بررسي قرارداده است .

سپس با برآورد يک مدل رگرسيون چند متغييره به بررسي رابطه بين چهار متغير بنيادي حسابداري (ارزش دارايي هاي ثابت،ارزش بازار به دفتري ، لگاريتم فروش و سودآوري ) با ساختار سرمايه شرکت ها پرداختند .

نتايج اين تحقيق نشان داد که اهرم مالي در هر يک از اين کشورها با دو عامل ارزش بازار به ارزش دفتري و سود آوري شرکت رابطه منفي و با دوعامل ارزش دارايي ثابت مشهود واندازه شرکت رابطه مثبت دارد . لذا با اندکي اغماض مي توان گفت که عوامل مرتبط با الگوي ساختار سرمايه در اين کشورها به استثناء آلمان عموميت دارند.[7]

با توجه به نتايج حاصله از تحقيقات انجام شده اين امکان فراهم آمد که در قالب فرضيه هاي مطرح شده به بررسي اثر هر يک از عوامل چهار گانه سود آوري ، اندازه شرکت ، نرخ رشد و دارايي ثابت مشهود بر ساختار مالي شرکت هاي پذيرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران در طي دوره زماني تعيين شده بپردازيم . تا به اين ترتيب در جهت تاييد هر چه بيشتر تحقيقات انجام شده قبلي گام برداريم .

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

مدل تحليلي تحقيق

در اين تحقيق با الهام از تحقيق راجان و زنگالس (1995) و بيون و دانبولت (2002) ، از بين عوامل متعدد مورد اشاره ، چهار عامل : سودآوري شرکت ، نرخ رشد ، نسبت دارايي هاي ثابت مشهود (ارزش دارايي هاي وثيقه اي شرکت ) و اندازه شرکت به عنوان متغير هاي توضيحي ( مستقل ) ساختار مالي انتخاب شده است .

عرض از مبداء

اهرم مالي

سود آوري

نرخ رشد

نسبت دارايي هاي ثابت مشهود

اندازه شرکت

ضريب نوسان پذيري از سودآوري

ضريب نوسان پذيري ازنرخ رشد

ضريب نوسان پذيري ازنسبت دارااي هاي ثابت مشهود

ضريب نوسان پذيري از اندازه شرکت

مقدار خطا

به نظر راجان و زنگالس(1995) ، تعريف نسبت بدهي يا اهرم به عنوان متغير وابسته ، درتحقيقات ساختار مالي از اهميت به سزايي برخوردار است و انتخاب معيار مناسب براي سنجش آن ، به هدف تحقيق بستگي دارد . بنابراين ضروري است قبل از پرداختن به عوامل مؤثر برنسبت بدهي يا اهرم مالي ، ابتداء معيار اهرم يا نسبت بدهي تعريف و مشخص گردد با توجه به تحقيقات مختلف که از معيار هاي متفاوتي از قبيل نسبت بدهي هاي غير سرمايه اي به کل دارايي ها ، نسبت کل بدهي به کل دارايي ها، نسبت کل بدهي به کل سرمايه ، نسبت بدهي تعديل شده به سرمايه تعديل شده، استفاده نموده اند.

لذا در اين تحقيق براي اندازه گيري اهرم مالي از متغير جايگزين "نسبت کل بدهي به کل دارايي" استفاده گرديده که در مدل رگرسيون براي متغير اهرم مالي از نماد استفاده گرديده است .

متغيرهاي مستقل :

1) سود آوري : که براي اندازه گيري آن از متغير جايگزين " نسبت سود قبل از بهره و ماليات به ارزش دفتري کل دارايي ها " استفاده گرديده که درمدل رگرسيون براي متغير سود آوري از نمادPROFIT استفاده گرديده است .

2) نرخ رشد : که براي اندازه گيري آن از متغير جايگزين " نسبت ارزش بازار به ارزش دفتري کل دارايي ها " استفاده گرديده که در مدل رگرسيون براي متغير فرصت هاي رشد از نماد

GRWTH استفاده گرديده است .

3) نسبت دارايي هاي ثابت مشهود : که براي اندازه گيري آن از متغير جايگزين " نسبت ارزش دفتري دارايي ها ي ثابت مشهود به کل دارايي ها " استفاده گرديده که در مدل رگرسيون براي متغير ميزان دارايي هاي ثابت مشهود از نماد IGPاستفاده گرديده است .

4) اندازه شرکت : که براي اندازه گيري آن از "لگاريتم طبيعي (Ln) فروش کل شرکت " که در مدل رگرسيون براي متغيرحجم فروش از نماد SIZE استفاده گرديده است .

فرضيه هاي تحقيق :

با توجه به موضوع تحقيق ، فر ضيه هاي مورد بررسي عبارتند از :

1) بين سود آوري و ساختار مالي رابطه معني داري وجود دارد .

2) بين نرخ رشد و ساختار مالي رابطه معني داري وجود دارد .

3) بين دارايي ثابت مشهود و ساختار مالي رابطه معني داري وجود دارد .

4) بين اندازه شرکت و ساختار مالي رابطه معني داري وجود دارد .

قلمرو تحقيق

قلمرو تحقيق حاضر از سه بعد تشکيل شده است :

الف ) قلمرو زماني تحقيق :

1) اطلاعات کامل و تفضيلي صورتهاي مالي سالانه هر يک از شرکت ها همراه با قيمت بازار سهم در پايان سال مربوطه در تابلو بورس اوراق بهادار تهران از انتهاي سال مالي 1381 الي 1386 مي باشد .

 

2) وقفه اي فراتر از سه ماهه در انجام معاملات سهم شرکت وجود نداشته باشد .

ب) قلمرو مکاني تحقيق :

در اين تحقيق کليه شرکت هاي پذيرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران به عنوان جامعه آماري انتخاب گرديده است

ج) قلمرو موضوعي تحقيق :

از ميان کليه عوامل مؤثر برساختار مالي شرکت ها در اين تحقيق تأثيرسودآوري، نرخ رشد، دارايي هاي ثابت مشهود ، اندازه شرکت، برساختار مالي شرکت ها مورد بررسي قرار مي گيرد .

تعريف عملياتي واژه ها

در اين قسمت تعريف کاربردي هر يک از متغير ها در فرضيه هاي تحقيق ارائه مي شود .

سودآوري شرکت :

ميرز ، دونالسون ، و برالي اظهار کرده اند که شرکت ها ترجيح مي دهند سرمايه گذاريهاي (افزايش سرمايه ) خود را ابتداء از محل سود انباشته و سپس ازطريق بدهي و در نهايت از طريق انتشار سهام تامين نمايند . آنها حدس زدند که اين رفتار ممکن است ، بواسطه هزينه انتشار سهام جديد و همچنين اطلاعات چند گانه باشد .

بنابراين مي توان گفت سودآوري يک شرکت و مقدار سود انباشته يک شرکت ، يکي از عوامل مهم و تعيين کنند ، ساختار مالي مي باشد ، بعبارتي هر چه سودآوري بيشتر باشد شرکت قادر به انباشته شدن سود بيشتر خواهد بود و در نتيجه براي سرمايه گذاريهاي مجدد خود از محل سود انباشته اقدام خواهد نمود .

نرخ رشد (رشد مورد انتظار )

براي اندازه گيري رشد مورد انتظار شرکت از نسبت ارزش بازار به ارزش دفتري کل دارايي هاي شرکت استفاده مي شود . در اين نسبت در صورت کسر ارزش بازار از مجموع دو قسمت ارزش بدهي ، ارزش حقوق صاحبان سهام حاصل مي شود. ارزش بدهي شرکت به اين ترتيب حاصل مي شود : ارزش دفتري کل دارايي ها منهاي ارزش دفتري حقوق صاحبان سهام. ودر مخرج کسر ، ارزش دفتري کل دارايي استفاده مي شود.

 

دارايي ثابت مشهود :

يکي ديگر از عوامل تعيين کننده ساختار مالي شرکت دارائيهاي ثابت مشهود شرکت مي باشد . هر چه ميزان دارائيهاي ثابت مشهود شرکت بيشتر باشد ؛ شرکت وام و اعتبار بيشتري مي تواند تحصيل نمايد . با توجه به اين تئوري که سهامداران شرکتهاي اهرمي اين انگيزه را دارند که بوسيله سرمايه گذاريهاي غير بهينه اقدام به تصرف ثروت طلبکاران نمايند . لذا طلبکاران اقدام به وثيقه کردن مطالبات خود در قبال دارائيهاي شرکت نمايند.

بنابراين مي توان گفت هر چه دارائيهاي شرکت که قابل شهود باشد، بيشتر باشد، شرکت قادر به تحصيل وام و اعتبار بيشتري خواهد بود .

اندازه شرکت :

منظور از اندازه شرکت عبارت است از حجم فروش و ميزان فعاليت يک شرکت . بنابراين نکته مهم در سنجش اندازه شرکت اين است که چه عاملي به عنوان ملاک و معيار ، مورد استفاده قرار گيرد ، تا از آن طريق به شکل صحيح و دقيق شرکت ها را از نظر اندازه وحجم از يکديگر تفکيک نمايند . لذا مساله مهم در اندازه شرکت ، مقياس و ملاک سنجش اندازه شرکت ها مي باشد . معيارهاي متفاوت ، ولي مرتبط با يکديگر ، براي اندازه گيري حجم و گسترش فعاليت شرکت ها مورد استفاده قرار گرفته است :

1) يکي از معيار ها "فروش کل " شرکت است . يعني هرچه ميزان فروش يک شرکت بيشترباشد حاکي از حجم و اندازه بزرگتر آن شرکت است ، و بر عکس هر چه ميزان فروش يک شرکت کمتر باشد ، حجم واندازه ا آن شرکت کوچکتر است . يعني بين ميزان فروش واندازه شرکت يک رابطه مستقيم وجود دارد .

2) معيار ديگر مورد استفاده "مجموع دارايي ها " به ارزش دفتريا ست . که اين معيار نيز مانند معيار قبلي با اندازه شرکت را بطه مستقيم وجود دارد . يعني هر چه دارايي هاي شرکت بيشتر باشد حاکي از اندازه بزرگتر شرکت است ، و بر عکس هر چه حجم دارايي هاي شرکت کمتر باشد ، حجم و اندازه شرکت کوچکتر است .

اما در ارتباط با اينکه کدام يک از معيار هاي مذکور ، به عنوان يک معيار مناسب در اين تحقيق مورد استفاده قرار گيرد . بايد گفت که تمامي معيار هاي ذکر شده ، عمدتاً در بررسي هاي مختلف مورد استفاده قرار گرفته است ، و به عنوان شاخص تعيين کننده اندازه شرکت مطرح و قابل استفاده هستند . در اين تحقيق از " مجموع دارايي ها " به عنوان شاخص براي "اندازه شرکت " استفاده مي گردد .

ساختار مالي (اهرم مالي )

ساختار مالي عبارت است از کيفيت و ترکيبي که بوسيله آن شرکت نياز هاي مالي خود را جهت تهيه دارائي ها تامين کند . به عبارت ساده تر ، ساختار مالي عبارت است از ترکيب "بدهي " و "حقوق صاحبا ن سهام ". يعني ساختار مالي يک شرکت اقلام سمت چپ ترازنامه که شامل مجموع بدهي ها و ارزش ويژه است ، اطلاق مي شود . بنابراين ساختار مالي يک شرکت در فرمول زير خلاصه مي شود :

حقوق صاحبان سهام + بدهي ها = ساختار مالي

ساختار مالي به عنوان متغيري است که در اين تحقيق اثر عوامل چهارگانه،سود آوري ، نرخ رشد، دارايي ثابت مشهودو اندازه شرکت بر روي آن مورد بررسي قرار مي گيرد . لذا در اين تحقيق لازم است شاخص ومعياري که نشان دهنده ساختار و ترکيب مالي شرکت ها مطابق با فرمول فوق باشد، بيان گردد.

شاخص هائي که مي تواند مورد استفاده قرار گيرند بدين قرارند :

1) نسبت کل بدهي ها به کل دارائي ها (TD/TA )[8]، اين نسبت نشان مي دهدچه ميزان از دارائي ها ي يک شرکت ازطريق بدهي ها تامين مالي شده است . به عبارتي ميزان به کار گيري اهرم مالي يا بدهي در شرکت را نشان مي دهد . مجموعاً ميزان و سهم بدهي و حقوق صاحبان سهام را در ترکيب و بافت مالي شرکت منعکس مي کند

2) نسبت حقوق صاحبان سهام به کل دارائي ها [9] ،اين نسبت نشان مي دهد که از ساختار مالي شرکت چه نسبتي از آن را حقوق صاحبان سهام تشکيل داده است و ما بقي ، بدهي خواهد بود .

3) درصد حقوق صاحبان سهام درساختار سرمايه، اين حالت مثال حالت قبل است ، اما بجاي استفاده از نسبت ، از درصد حقوق صاحبان سهام براي نشان دادن ترکيب و کيفيت ساختار مالي استفاده مي گردد .

در اين تحقيق از نبست بدهي ها به کل دارائي ها (TD/TA ) جهت نشان دادن ساختار مالي شرکت ها استفاده مي گردد . اين نسبتر مي تواند رسا و مناسب باشد ، و در واقع معيار و شاخص خوبي براي نشان دادن ميزان به کار گيري اهرم بدهي در مقابل سهام ، درساختار مالي شرکت ها مي باشد .

 

 

 

 

 

 

 

فصل دوم

ادبيات و پيشينه تحقيق

 

 

مقدمه:

دراين پايان نامه سعي شده است که مهم ترين عوامل مؤثر بر ساختار مالي (سرمايه )در ايران را تبيين کند . هدف ما در اين فصل بررسي ادبيات مرتبط با ساختار مالي و همچنين توجه به تحقيقات انجام شده است تا در ابتداء به يک بينش در زمينه ساختار مالي دست يابيم و سپس به بررسي مهمترين عوامل مؤثر بر ساختار مالي (سرمايه ) مي پردازيم .

لذا مطالب اين فصل در 4 بخش زير مورد بررسي و مطالعه قرار مي گيرد :

بخش اول – ساختار مالي و ساختارمالي مطلوب

بخش دوم – عوامل مؤثر بر ساختار مالي شرکتها

بخش سوم – بررسي عوامل مؤثر بر ساختار مالي شرکت هاي پذيرفته شده در بورس اوراق بهادارايران

بخش چهارم – تحقيقات انجام شده (داخلي ، خارجي )

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

بخش اول: ساختار مالي و ساختار مالي مطلوب

دراين بخش ابتداء تئوري هاي مربوط به ساختار مالي (نظريه سنتي ، نظريه سود خالص ، نظريه موديلياني و ميلر ) و سپس به بررسي ساختار مطلوب سرمايه و روش هاي مختلف تأمين مالي و در نهايت به بررسي تأمين مالي و ساختار سرمايه مي پردازيم .

1-2 : تئوري هاي ساختار مالي (سرمايه )

1-1-2) نظريه سنتي :

اساس نظريه فوق بر اين است که ساختار مطلوب مالي وجود دارد و مي توان با استفاده از اهرم ارزش شرکت را افزايش داد . در واقع اين نظريه پيشنهاد مي کند که شرکت مي تواند هزينه سرمايه خود را از طريق افزايش ميزان بدهي کاهش دهد . اگر چه سرمايه گذاران هزينه سهام عادي را افزايش مي دهند ، اما اين افزايش توسط منافع حاصل از کاربرد بدهي ارزان ترخنثي مي شود ؛ در حالي که اهرم بيشتري به کار گرفته مي شود سرمايه گذاران هزينه سرمايه عادي را افزايش مي دهند تا جايي که اين افزايش کاملاً با منافع بدهي ارزان تر خنثي نمي شود نمودار (1-2) نظريه سنتي را نشان مي دهد .

همان طور که در نمودار نشان داده شده است ، هزينه تأمين مالي از طريق سهام عادي() با آهنگ فزاينده اي نسبت به درج اهرم افزايش مي يابد در حالي که هزينه بدهي () تنها پس از استفاده زياد از اهرم افزيش مي يابد. بنابراين ميانگين هزينه سرمايه ( ) کاهش مي يابد .

 

 

 

 

 

 

 

 

 

افزايش هزينه تأمين مالي از طريق سهام عادي() استفاده از بدهي ارزان تر را کاملاً خنثي نمي کند . در نتيجه( ) با استفاده معقول از اهرم شروع به کاهش مي شکند و پس از حد معيني افزايش() بيش از منافع حاصل از بدهي ارزان تر مي شود و( ) شروع به افزايش مي کند .

به عبارتي ديگر مي توان گفت : هزينه بدهي() تا درجه معني از اهرم کم و بيش ثابت باقي مي ماند اما پس از آن با نرخ افزاينده رشد مي کند . هزينه حقوق صاحبان سهام() تا درجه معيني از اهرم کم وبيش ثابت مانده يا فقط به تدريج اضافه مي شود اما از آن پس به شدت رشد مي کند .

متوسط هزينه سرمايه ( ) به تبعيت از رفتار هاي () و () :

1) تا نقطه معيني کاهش مي يابد .

2) ازآن پس با افزايش متوسطي در اهرم کم و بيش بدون تغيير مي ماند .

3) بعد از نقطه اي معين رشد مي کند .

بنابراين نظريه سنتي معتقد است که هزينه سرمايه به ساختار مالي شرکت وابسته است و هر شرکت ساختار مطلوب مالي اي دارد که هزينه سرمايه را حداقل مي سازد . در ساختار بهينه مالي نقطه X هزينه نهايي واقعي بدهي و حقوق صاحبان سهام برابر مي شود . قبل از نقطه بهينه ، هزينه نهايي واقعي بدهي کمتر از هزينه نهايي واقعي حقوق صاحبان سهام است . بعد از نقطه بهينه ، هزينه نهايي واقعي بدهي بيشتر از هزينه نهايي واقعي حقوق صاحبان سهام خواهد بود .

طرف داران نظريه سنتي دو استدلال براي پشتي باني از تئوري خود آورده اند :

1) سرمايه گذاران از ريسک مالي ايجاد شده بوسيله اهرم مالي در حد متوسط خوششان مي آيد ، با اين وجود زماني که بدهي خيلي زياد شود ، متوجه ريسک مي شوند اگر چنين باشد سرمايه گذاران در حد متوسط بدهي ، نرخ بازده کمتر از حدي که مي باست داشته باشند را قبول مي کنند . البته اين استدلال بسيار ساده لوحانه استو زيرا در بازار سرمايه اطلاعات مربوط به شرکت ها به آساني قابل دسترسي است و همچنين سرمايه گذاران افراد منطقي هستند وبه هيچ وجه ريسک نمي کنند و از ريسک بالاتر انتظار بازده بيشتري دارند .

2) استدلال دوم اين است که اين منطق را در بازار سرمايه کاملاً قبول مي کنيم ، اما بازار واقعي ناقص است . اين نقص موجب مي شود که سهام اهرمي به قيمت بالاتري نسبت به قيمت آن در بازار سرمايه ناقص معامله شود . با فرض اينکه شرکت ها مي توانند بسيار ارزان تر از اشخاص قرض بگيرند و در اين صورت افراد بتوانند به جاي قرض گرفتن اقدام به خريد سهام شرکت نموده و از اين طريق آ نها بوسيله شرکت به قيمت پايين تر قرض بگيرند .

اين افراد هچنين استدلال مي کنند که در قرض گرفتن صرفه جويي در اندازه وجود دارد . اگر افراد تک تک قرض بگيرند ، هزينه هاي آنها پايين خواهد آمد بنابراين راضي هستند بازده کمتري بدست آورند . اما اين امر ممکن است موجب نارضايتي شود و موجب گردد که افراد خود به صنعت وارد شوند و به صورت يک شرکت عمل کنند ديگر درزمان حاضر يک مشتري ناراضي براي انواع متفاوت اهرم مالي وجود ندارد و کسي حاضر نيست از بازده خود چشم پوشي کند [10].

2-1-2) نظريه سود خالص[11]

اولين کار اساسي روي نظريه ساختار سرمايه توسط ديويد دوراند[12](1952) صورت گرفت . به اين ترتيب که دو حد پايين و بالا را که ساير محققين تا آن زمان مورد بررسي قرار داده بودند مشخص کرد .

بر طبق نظريه سود خالص فرض مي شود که بهره بدهي () و هزينه سرمايه صاحبان سرمايه () از اهرم شرکت مستقل اند؛ يعني بهره بدهي و هزينه سرمايه صاحبان آن ، صرف نظر از اينکه شرکت از چه حجم بدهي استفاده مي کند ، ثابت است .

اگر هزينه بدهي کمتراز هزينه حقوق صاحبان سهام باشد ، در صورتي که() و () هردو ثابت باشند ، هزينه متوسط سرمايه ( ) شرکت مرتباً بااستفاده بيشتر از بدهي کاهش مي يابد . بعلاوه اين کاهش هزينه سرمايه ، موجب افزايش ارزش شرکت مي شود . بنابراين ، نظريه سود خالص مي گويد که بااستفاده بيشتر بدهي در ساختار سرمايه ، ( ) کاهش و ارزش شرکت (V) افزايش مي يابد [13]. (وستون ، بريگام و يوستون (1916) ، ترجمه تبريزي و حنيفي (1382))

درصد هزینه

نمودار (2-2) ، نتايج نظريه سود خالص را نشان مي دهد .

 

 

 

 

 

 

 

3-1-2) نظريه سود عملياتي خالص[14] :

در نظريه سود خالص ، فرض شد که سود خالص سهامداران عادي به نرخ ثابت تنزيل مي شود، و با استفاده از اهرم کاهش مي يابد . اين مفروضات در نظريه سود عملياتي خالص معکوس مي شود ؛ اين نظريه فرض مي کند ميانگين موزون هزينه سرمايه () ثابت است ، اما اهرم موجب افزايش ، هزينه سهام عادي يا نرخ بازده مورد انتظار سهامداران مي شود. (وستون ، بريگام و يوستون (1916)، ترجمه تبريزي و حنيفي (1382))

در معادله (1-2) و براي همه در جات اهرم ثابت فرض مي شوند :

معادله (1-2)

=

به اين ترتيب ، هزينه سرمايه حقوق صاحبان سهام ثابت فرض مي شود :

معادله (2-2)

 

رفتار، ، در پاسخ به تغييرات در در نمودار (3-2) به طور ترسيمي نشان داده شده است .

 

 

 

درصد هزینه

 

 

 

اهرم

نمودار (2-2) : هزینه سهام عادی ، بدهی و میانگین هزینه سرمایه براساس روش سود عملیاتی خالص

 

 

ديويد دوراند درحمايت از روش درآمد (سود) خالص عملياتي بيان مي کند که ارزش بازار هر شرکت بر سود خالص عملياتي وريسک تجاري اش متکي بوده و تغيير در درجه اهرم به کار گرفته شده توسط شرکت نمي تواند اين دو فاکتور غالب را تغيير دهد . توزيع سود وريسک بين بدهي و حقوق صاحبان سهام ، بدون تأثير گذاشتن بر کل درآمد و سود ، که ارزش بازار شرکت را تحت تأثير قرار مي دهند ، به ندرت تغيير مي کند . از اين رو درجه اهرم به تنهايي نمي تواند بر ارزش بازار يا بر متوسط هزينه سرمايه شرکت تأثير بگذارد[15] .

 

[1]) cost of capital

[2])Dis count Rate

[3]) capital and / or Financial structre

[4] ) بررسی های حسابداری شماره 42 – محمد نمازی ص 76

[5] ) ناصر یزدانی – بررسی عوامل تعیین کننده و مؤثر بر ساختار و.... – صص 9-10

[6])بررسی ها ی حسابداری _ شماره 42 _ منابع 26

[7] )راضیه محمدی – عوامل موثر بر ساختار سرمایه و.... ص 58

[8]. Total Debts to Total assets Ratio

[9]. Equity to Total assets Ratio

 

[10]) امیر حسین مرمرچی – عوامل مؤثر بر باقت سرمایه و نسبت های اهرم مالی شرکت های پذیرفته و.. -1387 -

2) Net Income

David Durand(3

[13]) مدیریت مالی 2 - وستون ، بريگام و يوستون (1916) ، ترجمه تبريزي و حنيفي 1382

Net Operationg Income(1

[15]) سمیرا خشنود – بررسی عوامل مؤثر بر ساختار مالی شرکت های پذیرفته و.... -1384 – صص 26- 27